消費(fèi)與出口：需求迸發(fā)非一日之寒

在目前的轉(zhuǎn)型過程中，投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)無疑是第一位的。消費(fèi)潛力還未完全體現(xiàn)，出口形勢(shì)尚不明朗決定了二者在目前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力中還不能擔(dān)當(dāng)主動(dòng)的角色。雖然不確定性很大，但投資下行的確定性決定了今年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拉動(dòng)更多地來自不確定性的消費(fèi)和出口。

從消費(fèi)看，6月社會(huì)消費(fèi)零售總額累計(jì)同比增長(zhǎng)18.2%，當(dāng)月同比小幅下滑。其中，汽車、家電、裝潢等仍是拉動(dòng)消費(fèi)增長(zhǎng)的亮點(diǎn)，雖然總需求在步入萎縮，但有前期政策的刺激以及農(nóng)村市場(chǎng)的帶動(dòng)，消費(fèi)穩(wěn)定增長(zhǎng)仍然可期。

內(nèi)需的穩(wěn)定還需要外需的明朗進(jìn)行配合。從近兩個(gè)月的數(shù)據(jù)看，出口增長(zhǎng)連續(xù)超出預(yù)期。不過，外圍經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的不確定性可能使出口這種超預(yù)期的增長(zhǎng)難以再現(xiàn)。

流動(dòng)性與價(jià)格：復(fù)雜形勢(shì)待柳暗花明

從貨幣的角度看，上半年新增貸款4.6萬億元，6月份M1-M2為6.1，較上月進(jìn)一步回落，這說明目前的流動(dòng)性正在偏緊。

不過，除了貸款渠道，銀信合作渠道釋放的流動(dòng)性不容小覷。有研究表明，上半年銀信合作發(fā)行的產(chǎn)品規(guī)模高達(dá)1萬億元，這無疑成為企業(yè)貸款的又一隱性渠道。如果把這部分算上，上半年新增貸款的規(guī)模要大大超出預(yù)期。由于目前積累的風(fēng)險(xiǎn)，下半年貨幣政策放松的可能不大。從操作手段看，數(shù)量型調(diào)節(jié)要優(yōu)于價(jià)格調(diào)節(jié)；從結(jié)構(gòu)看，中長(zhǎng)期貸款和居民消費(fèi)信貸的增長(zhǎng)和比例還將回落，銀行貸款期限匹配的主動(dòng)性在加強(qiáng)。

雖然貨幣政策的空間有限，但壓力還是很大，這主要來自物價(jià)方面。6月份CPI和PPI同比上漲2.9%和6.4%，均低于市場(chǎng)預(yù)期。從CPI看，拉低的主要因素是蔬菜價(jià)格的下跌，上半年糧農(nóng)產(chǎn)品基本平穩(wěn)，但一些地區(qū)生豬情況值得關(guān)注，未來有可能成為新的漲價(jià)因素。此外，從基數(shù)效應(yīng)看，三季度CPI上行的壓力較大，屆時(shí)如果經(jīng)濟(jì)增速出現(xiàn)顯著下滑，對(duì)于貨幣政策而言，有可能步入流動(dòng)性陷阱中，經(jīng)濟(jì)自身的修復(fù)性無疑面臨較大的考驗(yàn)。至于PPI，由于CRB指數(shù)沖高回落，5月份PPI到達(dá)高點(diǎn)后，隨后將步入下行通道，但這并不能對(duì)生產(chǎn)企業(yè)成本形成更多利好，業(yè)績(jī)收窄，估值下移將主導(dǎo)未來市場(chǎng)的格局。(張?zhí)┬?)