金融風(fēng)暴橫掃全球 中國(guó)能否對(duì)抗

2008年全球金融局勢(shì)經(jīng)歷了上個(gè)世紀(jì)30年代以來(lái)的最嚴(yán)重動(dòng)蕩時(shí)期。本輪次貸危機(jī)的全面惡化升級(jí)，凸顯出以美元為核心機(jī)制的 “金融資本主義模式”的和全球金融體系的重大制度性缺陷，而全球聯(lián)手救援也預(yù)示著危機(jī)中全球金融體系在復(fù)雜的調(diào)整中尋找新的平衡點(diǎn)。

此次金融危機(jī)和歷次危機(jī)最大的不同在于：這次危機(jī)是“累積性危機(jī)”，

1.全球金融危機(jī)的演化是否出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性拐點(diǎn)？

從全球金融市場(chǎng)本身的周期性運(yùn)行分析，未來(lái)6個(gè)月市場(chǎng)正處在需要重新選擇方向的重要時(shí)間窗口，即使全球金融秩序有所恢復(fù)，全球金融危機(jī)是否步入拐點(diǎn)，還要取決于以下3個(gè)決定性因素：

第一，取決于金融危機(jī)惡化的程度

全球金融市場(chǎng)秩序能否恢復(fù)？由于此次危機(jī)肇始于房地產(chǎn)市場(chǎng)，如果像惠譽(yù)國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)所預(yù)測(cè)的那樣，美國(guó)房?jī)r(jià)再下降10%，那么美國(guó)次貸產(chǎn)品還會(huì)出現(xiàn)新的問(wèn)題。此外債務(wù)市場(chǎng)還有惡化可能。根據(jù)美國(guó)運(yùn)通集團(tuán)估計(jì)，全美無(wú)法償還的消費(fèi)者貸款達(dá)20%。目前美國(guó)信用卡債務(wù)規(guī)模超過(guò)9000億美元、汽車(chē)及其他消費(fèi)債務(wù)超過(guò)1.5萬(wàn)億美元。歐洲在與美國(guó)次按資產(chǎn)相關(guān)的美國(guó)結(jié)構(gòu)性金融產(chǎn)品方面的風(fēng)險(xiǎn)敞口依然存在。這些不確定性因素都將使整個(gè)金融市場(chǎng)暴露在一個(gè)前所未有和無(wú)法估量的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)之下。

向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)全面蔓延的速度。次貸危機(jī)劇烈惡化對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可能沖擊已經(jīng)部分顯現(xiàn)在先行指標(biāo)中：10月20日當(dāng)周，美國(guó)ABC國(guó)民經(jīng)濟(jì)指數(shù)從9月中旬的-66大幅下滑至-84，創(chuàng)1992年2月以來(lái)的新低。9月份，美國(guó)工業(yè)產(chǎn)值月降2.8%,成為1994年12月以來(lái)的最大降幅；歐元區(qū)第二季度投資、消費(fèi)及出口同時(shí)下降，導(dǎo)致當(dāng)季經(jīng)濟(jì)收縮0.2%，為歐元誕生以來(lái)首次負(fù)增長(zhǎng)。日本經(jīng)濟(jì)第二季度GDP環(huán)比下降0.7%，折年率下降3%。在此背景下，亞洲地區(qū)出口增速下降，經(jīng)濟(jì)逐步走緩，全球經(jīng)濟(jì)步入下行周期。

此外還要警惕可能觸發(fā)新一輪危機(jī)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

首先，金融危機(jī)的干預(yù)成本為全球滯漲埋下新一輪隱患。近期世界各國(guó)為了刺激經(jīng)濟(jì)和投資，采取雙膨脹（寬貨幣、寬財(cái)政）的反周期政策，在金融恐慌和經(jīng)濟(jì)蕭條期，擴(kuò)張的貨幣和財(cái)政政策不大會(huì)造成價(jià)格水平的提高，然而短期的價(jià)格下跌，難改未來(lái)全球滯漲格局。當(dāng)信心恢復(fù)，資本信貸市場(chǎng)解凍，貨幣乘數(shù)會(huì)重新放大。那么新釋放的流動(dòng)性流向何方？一般來(lái)講，如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒(méi)有出現(xiàn)新的產(chǎn)業(yè)亮點(diǎn)的話，只可能流向消費(fèi)信貸和能源等資源市場(chǎng)。而當(dāng)下消費(fèi)信貸受阻，過(guò)度的流動(dòng)性就要流向資源市場(chǎng)，加劇新一輪通貨膨脹，全球的物質(zhì)財(cái)富再次由于美元貨幣虛增而稀釋。

其次，警惕全球金融危機(jī)進(jìn)一步觸發(fā)新興市場(chǎng)危機(jī)。多數(shù)新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體制剛性、金融體系較為脆弱，在金融風(fēng)暴的次生災(zāi)害下，新興市場(chǎng)國(guó)家有三類(lèi)可能成為下一輪的重災(zāi)區(qū)。一類(lèi)是大量持有美國(guó)債券的中東歐國(guó)家。去年全球投資于新興市場(chǎng)的7800億美元中有3650億美元流向中東歐，其中大部分購(gòu)買(mǎi)了銀行債券等金融產(chǎn)品。隨著金融危機(jī)在全球蔓延，中東歐外資抽逃現(xiàn)象嚴(yán)重，無(wú)法償還債務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)十分巨大；一類(lèi)是具有較大規(guī)模經(jīng)常項(xiàng)目赤字和短期外債比例較高的新興經(jīng)濟(jì)體，如巴基斯坦、韓國(guó)、印度等國(guó)，其本幣均大幅貶值有出現(xiàn)貨幣危機(jī)的可能；還有一類(lèi)是諸如澳大利亞、俄羅斯、巴西等資源類(lèi)國(guó)家，隨著能源和大宗商品價(jià)格的大幅回落，在國(guó)家收入銳減，以及赤字壓力下會(huì)引發(fā)貨幣貶值、經(jīng)濟(jì)下滑等一系列嚴(yán)重沖擊。

第二，取決于美元未來(lái)走向

美元升勢(shì)究竟會(huì)持續(xù)多久？從未來(lái)3-6個(gè)月看，由于金融危機(jī)向歐洲和新興金融市場(chǎng)持續(xù)蔓延，特別是隨著全球信貸渠道的干涸，歐元區(qū)等許多國(guó)家銀行希望利用美聯(lián)儲(chǔ)貨幣互換工具獲得急需的美元，美元成為避險(xiǎn)資產(chǎn)和應(yīng)急資產(chǎn)，美國(guó)出于為后續(xù)向國(guó)際社會(huì)發(fā)債融資也極力穩(wěn)定美元，這些因素有望支撐美元短期走強(qiáng)。然而美元近期的價(jià)格反轉(zhuǎn)并不能改變美元中長(zhǎng)期的價(jià)值下跌趨勢(shì)，決定美元長(zhǎng)期走向除了經(jīng)濟(jì)基本面和美元策略外，還有三大根本性因素。

美元在全球貨幣儲(chǔ)備中的地位。盡管美元仍占全球24%戰(zhàn)略?xún)?chǔ)備，占11%世界貿(mào)易份額，然而全球外匯儲(chǔ)備的幣種結(jié)構(gòu)發(fā)生了較大的變化，從1995年到2008年第2季度，美元比重降至62.48%，歐元從8.54%大幅升至26.99%。

美元享有的鑄幣稅特權(quán)。在1977-2006年，鑄幣稅對(duì)經(jīng)常項(xiàng)目逆差的覆蓋比率高達(dá)86.2%，美國(guó)絕大多數(shù)的經(jīng)常項(xiàng)目逆差通過(guò)國(guó)際鑄幣稅得以“抵消”，這也解釋了巨額經(jīng)常項(xiàng)目逆差和財(cái)政赤字為何沒(méi)有導(dǎo)致美元大幅快速貶值的原因。而在近兩年隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)走軟，美國(guó)的國(guó)際鑄幣稅減少，使美元貶值逐步喪失了制動(dòng)閥，國(guó)際鑄幣稅已無(wú)法挽救美元信心的危機(jī)，表現(xiàn)為美元的加速貶值。隨著近年來(lái)美國(guó)國(guó)際鑄幣稅的抵消能力的降低，美元趨向疲軟是大勢(shì)所趨。

美元走勢(shì)受制于日益嚴(yán)重的雙赤字。雙赤字始終是決定美元走勢(shì)的長(zhǎng)期根本性因素。隨著美國(guó)大規(guī)模救市行動(dòng)的展開(kāi)，財(cái)政赤字持續(xù)擴(kuò)大，美國(guó)負(fù)債率急劇上升，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表日益失衡，主權(quán)違約風(fēng)險(xiǎn)加大，據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008年聯(lián)邦赤字將達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的4550億美元，2009年更會(huì)攀升至7500億美元，因此美元救市債的發(fā)出極有可能成為美元貶值的導(dǎo)火索。

綜合以上判斷，美元走勢(shì)的逆轉(zhuǎn)和幣值內(nèi)在的不穩(wěn)定性將引發(fā)全球金融市場(chǎng)新的動(dòng)蕩，加劇實(shí)體經(jīng)濟(jì)惡化的風(fēng)險(xiǎn)。

第三，取決于全球危機(jī)治理與政策應(yīng)對(duì)的效果

金融大亂之金融大治。短期來(lái)看全球金融局勢(shì)岌岌可危，財(cái)政政策和貨幣政策效果大打折扣，在美國(guó)財(cái)政狀況日趨緊張的背景下，旨在緩解金融危機(jī)的救助政策將對(duì)旨在刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的長(zhǎng)期政策產(chǎn)生“擠出作用”；而貨幣政策自2007年9月以來(lái)8次降息的效果也逐漸減弱，聯(lián)邦基準(zhǔn)利率無(wú)力引導(dǎo)金融市場(chǎng)利率，再加上金融危機(jī)期貨幣乘數(shù)的杠桿收縮，消滅貨幣購(gòu)買(mǎi)力的速度極快，貨幣政策也面臨失效。

然而從長(zhǎng)期看，對(duì)國(guó)際金融秩序進(jìn)行全面改革的時(shí)機(jī)因?yàn)檫@場(chǎng)危機(jī)的加深而提前成熟。亞歐首腦會(huì)議和即將召開(kāi)的G20全球金融峰會(huì)，就是重建新體系的萌芽。可以預(yù)期，這些會(huì)議的召開(kāi)將在建立國(guó)際金融新秩序；制約主導(dǎo)貨幣國(guó)家本幣擴(kuò)張，建立多極化的國(guó)際貨幣體系與協(xié)調(diào)機(jī)制；以及平衡國(guó)際收支格局三個(gè)方面，對(duì)未來(lái)國(guó)際金融體系改革和全球金融格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，為全球化向結(jié)構(gòu)均衡發(fā)展創(chuàng)造條件。

但是必須認(rèn)識(shí)到國(guó)際金融新秩序和金融貨幣體系的重塑是一個(gè)全球性的博弈過(guò)程，美國(guó)為了維持在全球國(guó)際金融體系中的獨(dú)霸地位，顯然不肯輕易將美元的發(fā)行權(quán)拱手轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑲W盟也正在尋求歐元?jiǎng)萘Φ纳仙磥?lái)針對(duì)國(guó)際貨幣與金融體系的改革，金融制度的重大難題并非短期內(nèi)能夠解決。