7月人民幣新增貸款達1718億元，占到央行全年信貸目標計劃的94%，而這發(fā)生在央行提高了一次貸款利率、兩次提高了存款準備金率、三次發(fā)行定向央票等緊縮措施之后。貨幣政策的有效性正受到嚴重沖擊。下一步調(diào)控何去何從？可以肯定的是，下一步調(diào)控力度將會加碼，而且不僅需要央行出手，調(diào)控還需要更多部門聯(lián)合出手。

銀行放貸意愿并未減弱

從公布的數(shù)據(jù)來看，新增貸款大都增長在中長期信貸上。數(shù)據(jù)顯示，其中中長期貸款新增1493億元，同比多增了1339億元，而短期貸款及票據(jù)僅新增146億元，同比多增674億元。這意味著現(xiàn)在不僅信貸總量沒有控制住，而且結(jié)構(gòu)也不理想。

整體來看，今年上半年每月平均新增貸款高達3627.4億元，高出去年上半年平均值1205億元。從人民幣信貸結(jié)構(gòu)來看，2006年上半年高位的信貸增長主要來源于高位的中長期信貸增長，6月份新增貸款的略有回落主要是靠壓縮短期貸款和票據(jù)融資來實現(xiàn)的，中長期貸款的高位新增并沒有根本改變。而這種中長期貸款繼續(xù)高位增長的趨勢，對經(jīng)濟中長期過熱的影響更大。

究其根本原因，還在銀行的放貸意愿。這是因為，無論是央行在4月提高貸款利率，還是居民儲蓄增速下降并趨向活期化，在理論上都不利于銀行信貸尤其是中長期貸款的高增長。從銀行資金來源的角度看，前7月穩(wěn)定性最強的居民定期儲蓄少增了1322億元。在此背景下，7月的新增信貸量仍然很大。對此，國泰君安固定收益分析師林朝暉認為，這表明銀行放貸意愿或者說資金面的供給還非常寬松，調(diào)控的效果仍未達到比較理想的效果。

他認為，2003年8月以來央行調(diào)了4次準備金率，加了2次息，銀行系統(tǒng)對央行調(diào)控的博弈能力、技巧、信貸行為慣性都在增強，調(diào)控效力在逐漸鈍化。

對此，有專家提出，應(yīng)該進一步發(fā)揮監(jiān)管部門的宏觀調(diào)控效用。中國社科院金融所所長李揚稱，監(jiān)管的宏觀調(diào)控作用應(yīng)該被充分認識。也有專家提出，應(yīng)顯著加強資本充足率考核，既要對已達到資本充足率要求的銀行加強引導(dǎo)，又要特別防范一些未達標金融機構(gòu)盲目擴張，督促未達標銀行提升資本充足率水平，增強資本充足率約束。

存款活期化或意味實體經(jīng)濟啟動

從存款結(jié)構(gòu)看，2005年出現(xiàn)的存款定期化趨勢已經(jīng)有所改變。前7月活期儲蓄存款比去年多增1308億元，定期儲蓄存款同比少增加1322億元。

與之相應(yīng)的是，M2與M1的“剪刀差”進一步縮小。7月份，M2與M1的差距為3.1，而前6個月的“剪刀差”分別為8.6、6.4、6.1、6.4、5.1和4.5。對此，專家認為，M2與M1的“剪刀差”反映的是存款期限結(jié)構(gòu)的變化。剪刀差越小，意味著存款結(jié)構(gòu)更趨向活期化或短期化。股市紅火和恢復(fù)新股發(fā)行，使得部分居民將部分定期存款轉(zhuǎn)去投資股市和基金等，轉(zhuǎn)為證券公司、基金公司等機構(gòu)的保證金。此外，居民對未來通脹的預(yù)期，也使得存款趨向短期化和活期化。

光大證券首席經(jīng)濟學家高善文認為，隨著去年四季度到今年一季度固定資產(chǎn)投資的加速，雖然企業(yè)盈利的同比在下降，但環(huán)比在上升，這樣企業(yè)把資金更多地轉(zhuǎn)移到實體經(jīng)濟中。這將帶來幾個后果：一是企業(yè)貸款的需求在上升；二是經(jīng)濟發(fā)展的內(nèi)部動力增強，對下一步的調(diào)控壓力很大；三是居民戶長期存款放慢短期存款增加，轉(zhuǎn)向股票等資產(chǎn)，也導(dǎo)致資產(chǎn)重估的上升。

下一步緊縮措施應(yīng)該加碼

面對嚴峻形勢，專家一致認為，下一步宏觀調(diào)控應(yīng)該加大力度。

林朝暉認為，央行下一步緊縮措施中，最輕量的應(yīng)該是定向票據(jù)，重量級的不排除貸款利率方面的考慮，而且調(diào)整政策出臺宜早不宜遲。

申銀萬國分析師陸文磊表示，未來央行貨幣政策的重點將是“流動性回收+貸款結(jié)構(gòu)調(diào)控”，此外，從國際收支失衡的源頭上控制流動性過剩十分重要，具體政策包括繼續(xù)上調(diào)存款準備金率、出臺信貸政策等繼續(xù)加大“窗口指導(dǎo)”力度。他指出，若貨幣信貸數(shù)據(jù)繼續(xù)高位徘徊，不排除加息的可能性。

但在利率政策上，專家的態(tài)度趨向保守。分析人士指出，市場利率繼續(xù)明顯上升的問題顯然已經(jīng)引起央行的警覺。在8月份的第一周里，央行重新開始發(fā)行6個月央票，第二周則采用數(shù)量招標發(fā)行一年期央行票據(jù)，這都表明央行正試圖穩(wěn)定明顯上升的市場利率。

中金公司首席經(jīng)濟學家哈繼銘指出，近期人民幣升值壓力加大，央行希望通過緩解市場利率過快上升，來將中美利差維持在某個水平之上，進而避免人民幣升值的壓力過大，也正因為如此，他預(yù)計近期加息的可能性正在降低，“我們降低央行在年內(nèi)加息的預(yù)期。”

他預(yù)測年內(nèi)再次提高存款準備金率的可能性增大，提高基準利率的次數(shù)則由以前預(yù)期的兩次減少為一次。

央行在二季度貨幣政策執(zhí)行報告中已經(jīng)明確提出，“適當發(fā)揮匯率在實現(xiàn)總量平衡、結(jié)構(gòu)調(diào)整及經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型中的獨特作用”。對此，有專家提出，下一步央行可能會利率、準備金率和匯率三箭齊發(fā)，而且緊縮政策出臺的頻率可能會有所提高。