一、驅動因素及關鍵假設

    如果按總市值減去流通市值計算，未來A股市場解禁的限售股規模超過9萬億，是當前流通市值的1.9倍。2009年、2010年，大非和首發原股東限售股解禁進入高潮期。在宏觀政策仍然偏緊、上市公司利潤增速下滑、市場交投清淡情況下，這成為各方投資者最擔憂的因素之一。關鍵假設：監管層對限售股減持規定沒有發生明顯變化。     

    二、我們與市場不同的觀點

    市場對種類繁多的限售股的認識比較模糊，沒有對未來兩年限售股解禁后對市場的實際壓力進行測算，簡單地以總市值減去流通市值作為未來限售股的解禁壓力。

    我們的不同之處：1）把限售股分為四類，針對每一類分別研究；2）解禁不等于減持，對大小非和首發原股東限售股進行拆分，測算解禁后具有實際減持壓力的規模；3）分析了限售股解禁壓力巨大的制度層面的原因；4）對個股進行風險提示。     

    三、對限售股解禁的判斷

    2009年、2010年限售股解禁規模為3.76萬億元、3.94萬億元，實際壓力為5100億元、5900億元。如果以2007年10月首發募集668億元的中國石油計算，未來兩年限售股解禁的實際壓力相當于發行16.48個中國石油。

    2009年各類限售股中，具有實際壓力的是5100億元。2009年是大非解禁的高潮期，以非國有控股股東為主的大非解禁超過3100億元，占比超過60%。其中，2月份是全年解禁壓力的高潮，解禁規模超過800億元。

    2010年各類限售股中，具有實際壓力的是5900億元。與2009年不同，2010年大小非壓力明顯減輕，市場面臨的壓力主要是來自解禁的首發原股東限售股。其中，3月份和12月份是解禁壓力的高潮期，單月解禁壓力超過1000億元。

    限售股在其它國家也是存在的，為什么在我國就顯得壓力如此之大？除了對后市信心不足、企業資金緊張因素之外，對限售股減持規定不夠完善、市場缺乏穩定股價的機制是造成這一現象的制度層面的原因。     

    四、投資建議

    對于當期解禁規模大的股票，或者當期解禁規模占已流通規模比例高的股票，投資者應適當回避。2009年、2010年實際解禁壓力較大的個股有：

    大小非：招商銀行、東方鍋爐、華夏銀行、鹽湖鉀肥、包頭鋁業、雙匯發展、海通證券、恒瑞醫藥、新和成、中國國貿；

    首發原股東限售股：中國太保、紫金礦業、太平洋、上港集團、北京銀行、天馬股份、寧波銀行、濰柴動力、中國國航、金風科技；

    機構配售限售股：上海汽車、中國船舶、太鋼不銹、中國遠洋、海通證券、海螺水泥、深圳能源、東方電氣、新鋼股份、民生銀行。（銀河證券研究所 張琢）