市場穩健攀升的特征依舊，但指數在貌似平靜的運行中卻蘊藏著巨大的風格轉換——藍籌股開始崛起。我們認為，從題材股向藍籌股轉換有市場自身運行的要求，但更重要的是，驅動個股上漲的動力正在出現微妙變化，無論是流動性因素還是基本面因素。總體而言，藍籌股現階段機會大于風險。

樂觀中藏隱憂

4月的經濟數據可以用整體形勢改善、結構矛盾加劇來概括。從經濟層面看，4月投資增幅比一季度加快1.9個百分點，34%的增幅超出市場預期；4月我國進出口總值同比下降近23%，但環比卻增長了10%；消費同比增長14.8%，低于一季度水平不到一個百分點。所以，4月的GDP同比增速要高于一季度水平，這樣宏觀經濟在一季度觸底、二季度形成反彈的形勢基本確立。

但在總體經濟形勢好轉的同時，結構性矛盾并沒有解決。高速的投資主要靠財政拉動，最終消費并沒有改善，出口形勢依舊嚴峻，市場化程度高、帶動作用大的行業明顯滯后，比如房地產的投資增速還不到5%，制約了下游建材、鋼鐵等行業回暖。這樣導致4月的工業增加值同比增長只有7.3%，增幅較3月份還回落了1個百分點。所以，我們對今年上市公司二季度的業績不能過于樂觀，一季度業績環比大幅上漲很多不在于經營性因素，存貨跌價準備等財務因素的作用更大些。

從資金層面看，4月信貸規模下降到不到6000億元，降幅很大，但與歷史比還是一個很大的投放量，同時4月貨幣M2發行速度達到26%，還在加速并創十年新高。而且，我們如果再考慮實體經濟的實際需求，貨幣發行（26%）遠高于經濟增長（7%）和物價（-1.5%）所體現的實體經濟貨幣需求。所以，天量的信貸規模回歸是必然的，以后月份的貨幣發行速度也應該會降到一個適度的水平，但流動性寬松的性質沒變，只是寬裕的程度變化而已。

我們不擔心今年的流動性狀況，但擔憂貨幣的結構性問題怎么解決。4月CPI下降1.5%，物價還在加速下降，可伴隨的是貨幣發行速度進一步加快，央行雖然早就提出了“近期防通縮，遠期防通脹”，但現在看來這對矛盾卻更加突出了。按道理，近期防通縮要加大短期的信貸投放，遠期防通脹要控制貨幣發行。這樣今后要矯正的政策成本可能會更大。

對市場來講，盡管也預期流動性的釋放會逐步放緩，但不希望回收過猛，目前釋放出巨量，就加大了今后平穩回收流動性的難度。

投資重點轉向藍籌

從市場層面看，經濟基本面好轉的同時，流動性適度放緩，兩種驅動力量此消彼長趨向合理，基本面與市場的背離壓力減輕了，對沖流動性放緩的能力提高了，市場環境與穩定性改善了。我們認為，市場如果長期靠資金推動一定會形成估值泡沫，助漲投機氛圍，只有經濟及時跟進，逐步改善直至取代流動性成為市場的主要驅動力量，市場才能穩定健康發展。

但在環境改善的同時，市場也有風險。首先，流動性不會質變，但一定會量變，無論是貨幣發行速度還是信貸規模都在一季度達到了高點，逐季回落形成的拐點對市場是會形成較大壓力的，這種壓力的化解只能靠基本面的跟進。如前所述，經濟有改善，但預期不能過高，流動性的回收在時間和力度上最好滯后經濟的變化。其次是風格轉換問題，隨著流動性驅動力量的減弱，靠題材支撐的股價壓力會很大，業績的改善與市場自身的調整，使得藍籌股機會增多。

我們認為，由于驅動因素的量變，這種題材股向藍籌股的轉換一定會延續，盡管這種轉換可能會有反復，但戰略上應該執行從題材股轉向藍籌股的操作策略：轉換能成功，股指將主要靠藍籌驅動；轉換不成功，題材股的回落速度會更快。(民生證券研究所副所長　黃常忠)