本輪行情走向哪里 宏觀背景到底如何——

張新法：銀河證券研究中心高級研究員。研究領(lǐng)域：宏觀經(jīng)濟(jì)和金融。

1990年以來GDP與CPI增長情況比較

    ⊙主持人：鄒民生 樂嘉春     

    近期A股市場大跌，深層次原因何在

    主持人：今年年初有報(bào)道稱，據(jù)美國花旗銀行預(yù)測，作為“去年世界表現(xiàn)最佳”的中國資本市場，今年將成為“最不受青睞”的亞洲投資市場。真是一語成讖。滬深股市自去年10月下跌至今，跌幅早已超過50%。為何會這么個(gè)跌法？最近各大機(jī)構(gòu)都在作年中投資策略報(bào)告，你們銀河證券也剛剛開了年中報(bào)告會，你們有研究，你的看法是什么？     

    張新法：是的，對目前的行情，很多人憂心忡忡。進(jìn)入6月份以來，A股市場持續(xù)、大幅下跌，將前不久因印花稅而起的反彈一掃而光，2990點(diǎn)的“政策底”也被徹底擊穿。

    怎么來看這個(gè)問題呢？我想，有必要先來看看A股市場經(jīng)曾經(jīng)有過的七次大跌：

    1，1992年5月-1992年11月 1429點(diǎn)跌至400點(diǎn),歷時(shí)5個(gè)月,最大跌幅達(dá)72%。

    2，1993年2月-1994年7月 1553點(diǎn)跌至325點(diǎn),歷時(shí)18個(gè)月,最大跌幅達(dá)79%。

    3，1994年9月-1996年1月 1053點(diǎn)跌至512點(diǎn),歷時(shí)16個(gè)月,最大跌幅達(dá)51%。

    4，1997年5月-1999年5月 1510點(diǎn)跌至1047點(diǎn),歷時(shí)24個(gè)月,最大跌幅達(dá)30%。

    5，1999年6月-2000年1月 1756點(diǎn)跌至1361點(diǎn),歷時(shí)6個(gè)月,最大跌幅達(dá)22%。

    6，2001年6月-2005年6月 2245點(diǎn)跌至998點(diǎn),歷時(shí)48個(gè)月,最大跌幅達(dá)55%。

    7，2007年10月-2008年6月 6124點(diǎn)跌至2729點(diǎn)，歷時(shí)8個(gè)月,最大跌幅達(dá)55.6%。

    盡管這次大跌的跌幅還不是七次之中最大的，但其殺傷力卻是巨大的。因?yàn)榕c以往相比，如今A股市場的規(guī)模和容量是歷史上最大的，數(shù)萬億計(jì)的流通市值在這次大跌中灰飛煙滅，投資者損失慘重。

    令人感到意外的是，出現(xiàn)這次大跌后，與投資者的驚恐慌亂相比，有關(guān)方面一直保持沉默。所有這些，使市場的氛圍顯得神秘怪異，投資者也感到更恐懼，更不知所措。

    回顧歷次大跌，似乎可以找到某些佐證（見表）：第一，通脹無牛市：前3次大跌發(fā)生在高通脹期間；第二，金融動蕩期間無牛市： 1997年東南亞金融危機(jī)（第4次大跌）和2007年四季度以來的次按危機(jī)（第7次大跌）；第三，經(jīng)濟(jì)低增長期間無牛市：如第5次大跌。

    其實(shí)，從估值來看，目前市場的市盈率水平進(jìn)入到比較合理、甚至相對較低的水平。經(jīng)過連續(xù)大幅下跌，目前市場的估值中樞進(jìn)一步下移，當(dāng)前滬深300指數(shù)成份股按2008年業(yè)績的動態(tài)估值倍數(shù)約17倍，意味著以該市盈率計(jì)算的基礎(chǔ)年收益率可以達(dá)到5.88%，比一年期人民幣存款利率高出100多個(gè)基點(diǎn)，顯示出A股市場泡沫已被擠出。

    若作國際比較，滬深300市盈率已經(jīng)低于美國標(biāo)普500的市盈率值，而對比中美兩國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景，中國的長期成長性要領(lǐng)先于美國。這也從一定程度上反映出，抑制當(dāng)前股價(jià)的主要因素是心理層面的恐慌情緒。

    我們認(rèn)為，市場動態(tài)估值水平已被低估，在克服短期不利因素影響后，市場投資信心將逐步恢復(fù)，股指有望踏上回歸合理估值水平的震蕩盤升之路。

    在奧運(yùn)召開之前，受上市公司中報(bào)業(yè)績、經(jīng)濟(jì)增長、通脹壓力、海外因素等諸多不確定性因素的影響，投資者的信心將受到制約，預(yù)期市場難以出現(xiàn)明確的趨勢性大幅上漲行情，而以區(qū)間震蕩、緩慢盤升的運(yùn)行格局為主。

    奧運(yùn)會之后，隨著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行改善，翹尾因素消失導(dǎo)致通脹壓力緩解，資源品價(jià)格管制逐步放松，宏觀緊縮力度放松甚至轉(zhuǎn)向，則市場預(yù)期改善，投資信心增強(qiáng)，資本市場的資金供求狀況將逐步改善，從而推動市場活躍，上證指數(shù)將回升到4000點(diǎn)以上的合理價(jià)值區(qū)域。